1、货币银行学知识点讲义汇总货币银行学知识点讲义汇总 1.国民生产总值（GDP） ：指的是一个国家在一年中所生产的所有最终产品和服务的市场价值。 2.总收入：指在一年中生产要素（土地，劳动力，资本）在生产产品和服务的过程中所获得的全部收入。 3.总收入与总产出被认为是相等的。 4.名义 GDP：最终产品和服务的总值以现行价格水平计算得到的 GDP。 5.实际 GDP：用确定的基年的价格计算得到的 GDP(也可以说是：用不变价格衡量的 GDP) 6.衡量物价总水平的指标有：消费者物价指数（CPI） ，个人消费支出平减指数（PCE） ，GDP 平减指数。 7.GDP 平减指数=名义 GDP/实际 GD
2、P. 例如：2010 年名义 GDP 为 10 万亿美元，但以 2000 年价格水平为基数计算的实际 GDP 为 9 万亿美元。那么 GDP 平减指数=10 万亿/9 万亿=1.11 GDP 平减指数表明，自 2000 年以来，物价平均上涨了 11%。在通常情况下，物价水平的指标用物价指数的形式 表示，它将基年的物价水平（本例是 2000 年为基年）表示为 100，这样 2010 年的 GDP 平减指数应当为 111。 8.个人消费支出平减指数（PCE）=名义个人消费支出/实际个人消费支出。 9.消费者物价指数（CPI） ：通过给一个典型的城市家庭所购买的一揽子产品和服务定价，可以得到消费者物
3、价 指数。 如果在一年中，这一揽子产品和服务的支出有 500 美元上升到 600 美元，消费者物价指数就上升了 20%。消 费者物价指数同样是以基年为 100 的物价指数来表示的。 10.根据三大衡量物价总水平的 PCE 平减指数，CPI,GDP 平减指数都可以将名义变量转化为实际变量。由物价指 数=名义变量/实际变量，得实际变量=名义变量/物价指数。 根据第 7 的例题。知道 2010 年的名义 GDP 为 10 万亿，2010 年的 GDP 平减指数为 1.11（指数形式为 111）,则 2010 年的实际 GDP=10 万亿/1.11=9 万亿。 11.媒体常常谈到的经济社会的增长率，尤
4、其是实际 GDP 的增长率。 例如：如果实际 GDP 从 2010 年的 9 万亿上升到 2011 年的 9.5 万亿，那么 2011 年的 GDP 的增长率=（9.5-9） /9*100%=5.6%. 12.通货膨胀率被定义为物价总水平的增长率。 如果 GDP 平减指数从 2010 年的 111 上升到 2011 年的 113.利用 GDP 平减指数， 计算出通货膨胀率= （113-111） /111=1.8%。 1.金融市场所履行的最基本的功能是：从那些由于支出少于收入而积蓄了盈余资金的家庭、公司和政府那里， 将资金引导到那些由于支出超过了收入而资金短缺的经济主体那里。 2.直接融资：借款
5、人通过在金融市场上出售证劵（或称金融工具） ，直接从贷 款者手中获取资金，这些证劵事实上是对借款人未来收入和资产的索取权。 3.间接融资：指资金供求双方通过金融中介机构间接实现资金融通的活动。 4.金融市场帮助资金从没有生产性用途的人那里流向有生产性用途的人。因此，金融市场有助于资本的合理配 置，从而对增加生产和提高效率做出贡献。有效运行的金融市场改善了社会上每个人的经济福利。 5.金融市场的机构： （1）债务与股权市场（2）一级市场和二级市场 （3）交易所和场外市场（4）货币市场和资本市场（p27，大概了解） 。 6.通过金融中介机构实现的间接融资过程称为金融中介化，这是实现资金在借贷双方转
6、移的主要途径。 7.为什么金融中介机构和间接融资对金融市场而言如此重要？ 答：第一，金融中介机构能够到达降低交易成本。 (能够降低交易成本的原因是：一方面，它们具备降低成本的专门技术；另一方面是，金融中介机构规模较大， 因此可以较为充分的享受规模经济) 第二，金融中介机构较低的交易成本还能减少投资者得风险（即投资者资产收益的不确定性） 。即风险分担。 （风险分担：金融中介机构所设计和提供的资产品种在投资者所能承受的范围之内，金融中介机构用销售这些 资产所获取的资金去购买风险较大得多的资产。这个风险分担的过程有时也被称为资产转换，因为在某种意 义上说，资产被转化为对投资者而言完全性更高的资产。
7、第三，逆向选择和道德风险所造成的问题是阻扰金融市场正常运行的重要障碍，而金融中介机构恰恰可能防范 这些问题的发生。 （一方面， 与个人相比， 它们甄别信贷风险的技术相当高， 从而可以降低由逆向选择所造成的损失； 另一方面， 它们具有专门技术来监管借款人的活动，进而降低了道德风险的发生。这也是为什么成功的金融中介机构的 投资收益要高于小额的储蓄者得原因。 ） 8.信息不对称造成的逆向选择： （在交易之前，信息不对称所导致的问题是逆向选择）金融市场上的逆向选择 是指，那些最可能造成不利（逆向）后果，即制造信贷风险的潜在借款人，往往是那些最积极寻找贷款，并 且最可能获得借款的人。由于逆向选择使贷款可
8、能招致信贷风险，贷款人可能决定不发放任何贷款，尽管金 融市场上存在信贷风险很小的选择。 9.信息不对称造成的道德风险： （在交易之后，信息不对称所导致的问题称为道德风险）金融市场中的道德风 险值指借款人从事不利于贷款人（不道德）活动的风险（危险） 。因为这些活动增大了贷款无法清偿的概率。 由于道德风险降低了贷款偿还的可能性，贷款人可能决定不发放贷款。 10.金融中介机构类型（大概了解） ： （1）存款机构（银行） （2）契约性储蓄机构（3）投资中介机构。 11.注意区分：欧洲债劵，欧洲货币，欧洲美元。 欧洲债劵：一种在外国市场上发行，但并非以发行国货币来计价的债劵（例 如：在伦敦发行的以美元计
9、价的债劵）以欧元计价的债劵，只有其发行国为欧元 区以外的国家时，才可以称做欧洲债劵。 （事实上大部分欧洲债劵不以欧元计价， 而是以美元计价。 ） 欧洲货币：指存放在本国之外的银行的外国货币。 欧洲美元（最重要的欧洲货币） ：即存放在美国以外的外国银行或美国银行的国外分支构的美元。 1.货币：在产品和服务支付以及债务偿还中被普通接受的东西。 2.通货：指纸币和硬币。 3.如果将货币仅仅完全定义为通货显然过于狭隘，支票，储蓄存款，其他用作支付物。 。等等也可以定义为货 币。 4.经济学家将货币与财富进行区分；财富是指用于价值储藏的各项财产总和；它不仅包括货币还包括债劵、土 地、汽车、房屋等等。 。
10、 。 。 5.收入是流量概念：指在单位时间段内收益的流量。 （如每月的收入） 货币是存量概念：是某一特定时点上的一个确定金额。 （如现在有 100 元） 6.货币的功能： （1）交易媒介（货币被用来购买产品和服务） （2）记账单位（它可以作为经济社会中价值衡量的手段） （3）价值储藏（即跨越时间段的购买力的储藏） 7.流动性：即某一资产转化为交易媒介的便利程度（由于货币本身就是交易媒介，因此货币是流动性最高的资 产） 。 8.到底哪些资产属于货币？即货币总量的计量指标： M1=通货+旅行者支票+活期存款+其他支票存款 M2（在 M1 的基础上增加一些流动性比及 M1 的资产）=M1+小额定期存
11、款+储蓄存款与货币市场存款账户+货币市 场共同基金份额（零售） 。 中国人民银行将我国货币总量划分为以下四个层次： M0=流通中的现金 M1=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款 M2=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+外币存款+信托类存款 M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让定期存单等 1.现值：未来收入的贴现值。 (1)n CF PV i 例题：如果利率为 15%，2 年后的 250 美元的现值是多少？ 解答：其中 CF=2 年后得现金流 250 美元；i=年利率=15%；n=年数=2. 因此， 2 250 189.04 (1 0
12、.15) PV 。 所以 2 年后得 250 美元的现值是 189.04 美元。 2.四种类型的性用市场工具： （1）普通贷款:贷款人向借款人提供一定数量的资金，借款人必须在到期日向贷款人归还本金，并支付额外的 利息 （2）固定支付贷款(分期偿还贷款)：贷款人向借款人提供一定数量资金，在约定的若干年度内，借款人每个 期间（例如每个月）偿还固定的 金额，其中既包括本金，也包括利息。 （3）息票债劵：在到期日之前每年向债劵持有人支付定额的利息（息票利息） ，到期时再偿还事先规定的最终 金额（债劵面值） （4）贴现发行债劵（零息债劵） ：这种债劵的购买价格低于其面值（贴现发行） ，到期时按照面值偿还
13、。与息 票不同，贴现发行债劵没有任何利息，发行人只需偿还债劵面值。 3.到期收益率：就是使债务工具所有未来回报的现值与今天的价值相等的利 率.(经济学家认为这是最准确的利率计量指标) （1）普通贷款的到期收益率： 例如：如果彼得向他的姐姐借了 100 美元，姐姐要求他一年后还 110 美元。这笔贷款的到期收益率是多少？ 解： (1)n CF PV i ，其中 PV=借款金额=100； CF=1 年后得现金流=110，n=年数=1. 因此 110 100 (1) i 所以 i=10%，所以这笔贷款的到期收益率为 10%。 （2）固定支付贷款（分期偿还贷款）的到期收益率： 例如：贷款金额为 100
14、0 美元，在未来的 25 年中每年需要偿付 126 美元。则这笔贷款的到期收益率为多少？ 解 ： 令 这 笔 贷 款 今 天 的 价 值 （ 1000 美 元 ） 等 于 未 来 每 年 偿 付 款 项 的 现 值 之 和 ， 即 23 . 1(1)(1)(1)n FPFPFPFP LV iiii ， 其中 LV=今天的现值 1000 美元， FP=每年固定偿付额 126 美元， i=到期收益率，n=到期前贷款年限。 最后通过计算器求得 i=7%。 要是知道了现值 LV、到期收益率 i 和到期前贷款年限 n 根据公式 23 . 1(1)(1)(1)n FPFPFPFP LV iiii 即可求出
15、每年固定偿付额 FP。 （利用财务计算器求） 。 （3）息票债劵的到期收益率： 息票债劵的到期收益率的计算方法与固定支付贷款相同，就是要令债劵今天的价 值等于它的现值。有一点不同即：息票债劵的现值等于所有息票利息的的现值加 上最后偿还的现值（面值） 。 计算公式为： 23 . 1(1)(1)(1)(1) nn CCCCF P iiiii 其中：P 为债劵的现价；C 为每年的息票利息；F 为债劵的面值；n 为距到期日的 年数。以上四个量都是已知的，求 i 就是到期收益率。 还有就是已知息票利息 C，债劵面值 F，到期收益率 i，即可求得债劵的现在价格 P。 例题：求解息票利率为 10%，面值为
16、1000 美元，到期收益率为 12.25%、期限为 10 年的债劵价格. 解： 23 . 1(1)(1)(1)(1) nn CCCCF P iiiii 其中 C=1000*10%=100；F=面值 1000 美元，i=12.25%，n=10 年， 用计算器可计算出 P（债劵的价格）=889.20。 有三个事实： （A）如果息票债劵的价格等于其面值，到期收益率等于息票利率。 （B）息票债劵的价格与到期收益率是负相关的。也就是说，当到期收益率上升时，债劵价格就下跌；反之， 当到期收益率下降时，债劵价格上升。 （C）当债劵价格低于其面值时，到期收益率高于息票利率。 息票债劵的一个特例：统一公债（永续
17、债劵）的到期收益率： 可以将公式 23 . 1(1)(1)(1)(1) nn CCCCF P iiiii (因为 n 为无穷大)所以可以简化为： C P i 例题：如果债劵的价格为 2000 美元，永久得每年支付 100 美元利息，它的到期收益率是多少？ 解： C P i 其中 P=2000 美元，C=100 美元，所以到期收益率 C i P =5% 当息票债劵的到期时间很长（比如 20 年或者更长）则可以用 C P i 计算息票债劵的到期收益率（因为 20 多年 以后的现金流折现成今天的价值很低，可以忽略后面的值） 。 （4）贴现发行债劵的到期收益率： 贴现发行债劵的到期收益率的计算类似于普
18、通贷款。 例题：一年期的贴现发行债劵的现价为 900 美元，到期期限为 1 年，一年到期后偿付的面值 1000 美元。那么 该贴现发行债劵的到期收益率是多少？ 解： (1) CF PV i PV=900，CF=1000，求得到期收益率 i=11.1%。 （贴现发行债劵到期收益率的下降意味着其价格 PV 的上升） 。通过公式观察可得的结论。 小结：现值的概念告诉我们，未来的 1 美元不如现在的 1 美元值钱，因为你可以将这 1 美元投资，从而赚取利 息。 具体来说，n 年后收到的 1 美元仅仅相当于今天的 1 (1)ni 美元。对于一种债务工具而言，一系列未来支付的现 值应当等于每次支付款项的现
19、值之和。 债务工具的到期收益率是使得未来支付款项的现值与债劵当前价值相等的利率。 我们对不同债劵的到期收益率的计算揭示了一个重要的事实，即债劵现价与利率 是负相关的：当利率上升时，债劵价格下跌；反之亦然。 4.利率和回报率的区别： 回报率才是衡量一个特定时间段持有某种债劵或其他有价证劵所获得的收益的 指标。 对于任何有价证劵而言，回报率都是持有人的利息收入与有价证劵价值变动的总 和占购买价格的比率。 例题：面值为 1000 美元、息票利率为 10%、购买价格为 1000 美元、持有一年后以 1200 美元出售的息票债劵的 回报率？ 解： t 1 C (= t t R PP P 回报率）可分为来
20、那个部分： t 1 (=+ t tt C R PP PP 回报率） 其中 C 为息票利息， t 1P 为时间 t+1 时的债劵价格， tP 为时间 t 时的债劵价格。 t C P 为当期收益率 i,(息票价格除以购买价格) t 1t t PP P =g 为资本利得率（即债劵价格相对于最初购买价格的变动 所以回报率 R=i+g 这公式表明债劵的回报率等于当期收益率 i 与资本利得率 g 之和。 即使对有些债劵而言，当期收益率 i 可以很准确的度量到期收益率，回报率仍然 与利率存在很大的差别。尤其是在债劵价格剧烈波动引起较大的资本利得或损失 的情况下，二者的差别就更大了。 即使某一债劵最初的利率很
21、高，当利率上升时，其回报率也可能变成负数（理解 其中的关键在于，一定要认识到利率的上升意味着债劵的价格下跌。因此，利率 的上升意味着资本损失的发生，如果这种损失足够大，这种债劵就可能变得不具 有投资价值。 ） 5.期限越长的债劵， 其价格波动受利率影响的程度就越大。 （长期债劵的价格和回报率的波动性比短期债劵大） 6.利率风险：由于利率变动所引起的资产回报率的风险。 7.到期期限和持有期一样短的债劵就不存在利率风险。 （比如到期期限和持有期为 1 年的息票债劵，其回报率 等于购买债劵时就已经确定的到期收益率，因而不存在任何不确定性（要理解关键在于，在这种情况下，持 有期末的价格已经固定为面值了
22、，不会受利率的影响） 8.实际利率与名义利率的区别： 费雪方程式表明名义利率 i 等于实际利率 ri 加上预期通货膨胀率 e ， 即 i= ri + e 名义回报率与实际回报率也有类似的区别。从名义回报率中剔除通货膨胀率因素， 就可以得到实际回报率，它表示投资某证劵所能多购买的产品和服务的数量。 9.实际利率越低，借款人借入资金的动力就越大，贷款人贷出资金的动力就越小。 名义利率与实际利率的区分十分很重要，原因是实际利率反映真实的借款成本，是反映借款动力与贷款动力的 良好指示器。 1.资产需求的决定因素： 财富：假定其他因素不变，财富的增长会增加对资产的需求数量。 预期回报率：在其他因素不变的
23、条件下，某一项资产相对于其他替代性资产的预期回报率上升会增加对该项资 产的需求数量。 风险： 在其他因素不变的条件下， 某一项资产相对于其他替代性资产的风险上升会减少对该项资产的需求数量。 流动性：在其他因素不变的条件下，某一项资产相对于其他替代性资产的流动性增强，对该项资产的需求数量 会增加。 2.资产需求理论： （1）资产需求数量与财富规模正相关； （2）资产需求数量与相对于其他替代性资产的预期回报率正相关； （3）资产需求数量与相对于其他替代性资产的风险负相关； （4）资产需求数量与相对于其他替代性资产的流动性正相关。 3.需求曲线（以 1 年期的零息债券为例） eFP i P R 其中
24、 i 为以到期收益率衡量的利率； e R 为预期回报率；F 为贴现发行债券的面值；P 为 贴行发行债券的最初购买价格。 11.1%11.1% 17.6%17.6% 25.0%25.0% 33.0%33.0% 债券价格 需求数量 表明：债券的预期回报率越高，债券的价格就越低，需求就越大。 （注意此时的利率是到期收益率衡量的利率 且与回报率相等。 ） 4 供给曲线 表明：债券的预期回报率越低，债券的价格就越高，且融资成本低，发行主体就愿意多发行，供给增加。 5.供给需求分析 达到市场均衡时利率为 17.6%，此时市场出清，债券价格 p=850,这一价格就成为均衡价格。 超额供给：债券供给量超过需求
25、量的情况。 超额需求：债券需求量大于供求量的情况。 利率也会向均衡利率水平 17.6%运动的趋势。比如利率水平低于均衡利率时，债券价格高于均衡价格，引起超 额供给，又会导致债券价格的下跌，从而推动利率向均衡水平上升，反之亦然。 分析框架中供给和需求都是存量，不是指流量。 6.懂得对沿着需求曲线（或供给）曲线移动与需求（或供给）曲线位移做出区分： 曲线移动：由价格（或利率）的变动引起的需求或供给量的变化，成为曲线移动。 曲线位移：在每一个给定的债券价格（或利率水平）基础上，由其他因素的变化所引起的需求或供给量的变化 成为曲线位移。 7.需求曲线的位移： （1）财富因素：在经济周期的扩张阶段，随着
26、财富的增长，债券需求量随之增加，需求曲线右移；同理 在经济周期衰退阶段，随着财富减少，债券的需求量萎缩，需求曲线左移。 （2）预期回报率因素：对未来利率较高的预期会降低长期债券的预期回报率，减少债券的需求，引起需 求曲线的左移，反之，对未来利率较低的预期会增加长期债券的需求，导致需求曲线右移；类似的，预期通货预期通货 膨胀率膨胀率的变化，有类似的结论。 （3）风险因素：债券风险的上升导致需求下降，需求曲线向左移。 （4）流动性因素：债券流动性的增强导致债券需求上升，需求曲线右移；同理，其他替代性自残流动性 的增强减少了对债券的需求，引起需求曲线向左位移。 8.债券供给曲线的位移： （1） 各种
27、投资机会的预期盈利性因素：经济扩张期债券供给增加，曲线右移；衰退期，缺乏盈利 性较强的投资机会债券供给减少，曲线左移。 （2） 预期通胀因素：预期通货膨胀率上升会增加债券的供给，推动供给曲线右移，反之左移。 （3） 政府预算因素：政府赤字越大，债券供给量越大，供给曲线右移，政府盈余会减少债券的供 给量，推动曲线左移。 9.应牢记以下两点： （1）当你分析某一经济变量变动的影响时，应当记住我们假定所有其他经济变量不变，也就是说，我们运用 了“其余情况均相同”的假定。 （2）应当记住利率与债券价格是负相关的，所以当债券均衡价格上升时，均衡利率是下降的。相反，如果债 券均衡价格下降，则均衡利率上升。
28、 10. （1）费雪效应：预期通胀率所引起的利率变化 当预期通胀率上升，供给曲线右移，需求曲线左移，均衡点下降，从而债券价格下降，随之均衡利率上升；反 之，当预期通胀率下降，需求曲线右移，供求曲线左移，债券价格上升，到期收益率下降。 （2）经济扩张所引起的利率的变化 财富增加，赢利机会增加，供给和需求曲线都会右移，关键要注意各自的位移幅度。 11.流动性偏好理论-货币市场的供给与需求： Keynes 开创的流动性偏好理论，从货币的供给与需求解释均衡利率的决定。假定人们储藏财富的资产只有货币 和债券，因而经济体的财富总量等于货币总量和债券总量之和。 （在分析预期通胀率的效应是，债券的供给 需求更
29、加便于运用；而在探讨收入、物价水平和货币供给变动时的影响，流动性偏好理论分析框架更简单。 ） ssdd BMBM （1） s B 为债券供给量， s M 为货币供应量， d B 为债券需求量（人们愿意持有的债券数量） ， d M 为货币需求量 （人们愿意持有的货币量） 改变（1）公式得到： sdds BBMM 说明：如果货币市场处于均衡（ ds MM ） ，等式右端等于零，这意味着 sd BB ，说明债券市场同样处 于均衡。 机会成本：指由于没有持有替代性资产而丧失的利息收入（预期回报） 。 可以利用机会成本的概念来理解货币需求与利率之间的负向相关关系。随着债券利率 i 的上升，持有货币的机
30、会成本增加，于是，货币吸引力下降，货币需求减少。 （在给定物价水平和收入水平不变的条件下，持有货币 的机会成本与利率水平同方向运动。 ） 12.流动性偏好理论-均衡利率的变动： A-货币需求曲线的位移： （1）收入效应：收入水平的上升导致任意水平上的货币需求增加，推动需求曲线向右移动。 （原因是：一 方面收入增加人们愿意持有更多的货币来储藏价值;另一面收入增加人们愿意利用货币进行更多的交易） 。 （2）价格效应：物价水平的上升导致任一利率水平的货币需求增加，推动需求曲线向右位移。 （原因是： 物价上涨， 相同名义货币的价值降低， 所能购买的产品和服务量减少了， 因此人们希望持有更多名义量的货币
31、） B货币供给曲线的位移： （1）收入变化：假定其他经济变量不变，利率随着收入的增加而上升。 （因为收入增加，货币需求曲线向 右移，导致均衡利率上升） （2）物价水平变动：在货币供给和其他经济变量不变情况下，利率随价格水平的上升而上升。 （因为物价 水平上升导致货币需求曲线向右移，导致均衡利率上升） （3） 货币供给的变化： 假定所有其他条件不变， 利率会随着货币供给的增加而下降。 （因为所有其他条件不变， 货币供给增加， （货币供给曲线向右移） ，导致均衡利率下降） 。 13 应用：提高货币增长速度能降低利率吗？ 首先根据以上流动性偏好理论中，似乎可以得出货币供给增长会降低利率的结论。但并非
32、是这样的. 诺贝尔经济学奖得主曾对利率随着货币供给增加而降低的结论提出批评。他认为流动性偏好理论是正 确的，并将（其他所有条件不变得情况下）货币供给增加会降低利率的结论称为流动性效应。 但他认为流动性效应并不能反映全部事实，货币供给增加无法保证“其他所有条件不变”的假定，它 对经济所产生的其他效应会导致利率的上升。如果这些效应足够大，那么就可能出现利率随着货币供给增加而 上升的结果。 前面介绍的收入、 价格水平和预期通货膨胀率对均衡利率的影响， 这些知识都是分析其他效应的基础。 其他效应有以下这些： （1）收入效应：货币供给增加的收入效应是指利率随收入水平的提高而上升； （由于货币增加对经济会
33、 产生扩张性的影响，从而扩大国民收入和财富的规模，流动性偏好理论与债券的供求理论都认为，这些会导致 利率上升。 ） (2)价格效应：货币供给的增加价格效应是指利率随收入水平的上升而上升； （由于货币供给增加还会 引起社会总体物价水平的上升。流动性偏好认为这将到时利率的上升。 ） （3）通货膨胀预期效应：货币供给增加的通货膨胀效应是指利率随通货膨胀率的上升而上升。 （由于货 币供给的增加使得人么对未来物价水平有一个较高的预期，即提高了预期通货膨胀率，债券供求理论表明，预 期通货膨胀率的提高将导致利率上升。 ） 提高货币增长速度能否降低利率取决于流动性效应。 收入效应、 价格效应、 通货预期效应的
34、相对大小。 有三种可能： 提高货币增长速度能降低利率 且预期通货膨胀率的 调整十分缓慢 且预期通货膨 胀率的调整十分迅速 14.本章总结： （1）资产需求理论说明，某一资产的需求量： （a）与财富正向相关； （b）与该资产相对于其他资产的预期 回报率正向相关（c）与该资产相对于其他资产的风险负向相关（d）与该资产相对于其他资产的流动性正向相 关。 （2）债券的供给与需求理论是一种利率决定的理论。该理论认为，由于收入（或财富） 、预期回报率、风险 或流动性引起需求变化，或是由于投资机会的吸引力、借款的真实成本或政府预算引起供给变化时，利率也会 随之发生变化。 （3）分析货币供求的流动性偏好理论是
35、另外一种利率决定理论。该理论认为，由于收入或价格水平改变引 起货币需求变化，或是货币供给变化时，利率也会随之发生变动。 （4）货币供给的增加对利率可能产生四种效应：流动性效应、收入效应、价格效应和通货膨胀预期效应。 流动性效应表明提高货币供给增加速度回降低利率； 其他效应作用方向则相反。 现实情况似乎反映了收入效应、 价格效应和通货膨胀预期会超过流动性效应，因此提高货币供给增加速度回提高利率而非降低利率。 1.为什么到期期限相同的债券有着不同的利率。虽然这些利率之间的联系被称为利率的风险结构，但它是由风 险、流动性和所得税政策等因素共同决定的。 2.利率的风险结构三大决定因素： （1）违约风险
36、 首先了解风险溢价：指有违约风险的债券与无违约风险债券之间的利差。 （也是指人们为持有风险债券所必须 赚取的额外利息。 ） 为什么相同期限的债券，因违约风险不同而有不同的利率？ 原因是： 有违约风险的债券， 人们对该债券的预期回报率下降， 导致对该债卷的需求减少， 需求曲线左移， 最终使得该债券的价格下降， （由债券价格与利率负相关）均衡利率将上升。而无违约风险的债券，人们对该 债券的预期回报率上升， 导致对该债券的需求增加， 需求曲线右移， 最终使得该债卷价格上升， 均衡利率下降。 我们得出的结论是：具有违约的债券的风险溢价总为正，且风险溢价随着违约风险的上升而增加。 （自己 理解的：有违约
37、风险的利率高于无违约风险债券的利率，是对持有有违约风险债卷的一中补偿。 ） 违约风险的大小可由信用机构进行评级可得！ （2）流动性： 已经学过，具有流动性的资产可以在必要时以较低的成本迅速转换为现金。 流动性较差的债券需求减少， 价格下降， 利率上升； 流动性较强的债券需求增加， 价格会上升， 利率下降。 结果也利差（即风险溢价）所反映的不仅是该债券的违约风险，还反映了它的流动风险。更准确的称呼应当是 “风险与流动性溢价” ，但通常人么仍然习惯将其称为“风险溢价” 。 （3）所得税因素： 如果债券的利息支付有较强的税收优势，它的需求增加，价格升高，利率变低。 小结：有三个因素可以解释利率的风险
38、结构（到期限相同的债卷卷利率之间的关系） ；违约风险、流动性和债 券利息支付的所得税政策。债券的风险溢价（有违约风险债券与无违约风险国债之间的利差）随着其违约风险 的增加而增大。国债较强的流动性也可以解释其利率低于流动性较差的债券的原因。如果某一债券的利息支付 有较强的税收优势，它的利率也会降低。 3.利率的期限结构: 债劵的到期期限也是影响其利率的另外一个因素。具有相同风险、流动性和税收特征的债券，由于距离到期日 德时间不同，其利率也会有所差异。 收益率曲线：将期限不同但具有相同风险、流动性和税收特征的债券的收益率连接成一条曲线。 收益率曲线可以分为向上倾斜、平坦的和向下倾斜的（称为翻转的收
39、益率曲线） 向上倾斜的表示长期利率高于短期利率；平坦的表示长期利率与短期利率相等；翻转的表示长期利率低于 短期利率。 （1） 预期理论：指长期债券的利率等于在其有效期内人们所预期的短期利率的平均值。（例如：如果人 们预期未来 5 年的短期利率平均为 10%，那么到期期限为 5 年的债券的利率也应当为 10%。）（该 理论假定,债券投资者对于不同到期期限的债券没有特别的偏好，因此如果某债券的预期回报率低 于到期期限不同的其他债券， 投资者就不会持有这种债卷。 具有这种特点的债券呗称为完全替代品。 在实践中，这意味着如果不同期限的债券是完全替代品，这些债券的预期回报率必须相等。） 用公式表示为：
40、123(1) . eeee tttttn nt n i iiii i 其中 nti 为你阶段债券的利率； ti =1 阶段债券今天 （时 间 t）的利率； 1 e ti =下一个阶段（时间 t+1）1 阶段债券的预期利率。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 。 预期理论认为到期期限不用的债券具有不同利率的原因在于，在未来不同的时间段内，短期利率的预期值 是不同的。 （由于未来短期利率可能上升，也可能下降，因此根据预期理论，典型的收益率曲线应当是平坦的， 而非向上倾斜的） 。 例题：如果预期在接下来 5 年里，1 年期利率分别是 5%、6%、7%、8%、9%,则 2 年期债券的利率应当等于
41、 （5%+6%）/2=5.5%；5 年期债券的利率应当等于（5%+6%+7%+8%+9%）/5=7%；对于 1 年期、3 年期、和 4 年期利 率进行同样的运算，我们可以得到 15 年期的利率分别是 5%、5.5%、6%、6.5%.7%。不难发现，预期短期利率 上升的趋势使得收益率曲线向上倾斜，且期限越长。利率越高。 （2）流动性溢价理论与期限优先理论： A 流动性溢价理论认为：长期债券的利率应当等于两项之和，第一项是长期债券到期之前预期短期利率的 平均值；第二项是随着债卷供求状况变动而产生的流动性溢价（又称期限溢价） 。 （该理论趁人投资者对不同期 限债券的偏好。换句话说，不同到期期限的债券
42、可以相互替代，但并非完全替代品。投资者倾向于偏好期限较 短的债券，因为这些债券的利率风险较小。所以，只有当正的流动性溢价存在时，投资者才愿意持有期限较长 的债券。 ） 因此通过以上预期理论描述长期利率与短期利率联系的到呢更是中再添加正的流动性溢价， 可以实现对预 期利率的修正。流动性溢价理论可以写成： 123(1) . eeee tttttn ntnt n i iiii il 其中 ntl 为 n 阶段债券在时间 t 的流动性（期限）溢价，它 总是为正，并随着债券到期期限 n 的延长而上升。 与流动性溢价理论密切相关的是期限优先理论，它采用了较为间接的方法来修正预期理论，但得到的结论 是相同的
43、。它假定投资者对于某种到期期限的债券有着特别的爱好，即更愿意投资于他所偏好的某种债券（期 限优先） ，因此只有当预期回报率足够高时，他们才愿意购买其他到期期限的债券。由于相对长期债券，投资 者一般更偏好于短期债券，因此，只有的当长期债券的预期回报率较高时，他们才愿意持有长期债券。因此同 样可以得到公式： 123(1) . eeee tttttn ntnt n i iiii il （1） 例题：如果预期在接下来 5 年里，1 年期利率分别是 5%、6%、7%、8%、9%,，由于投资者更偏好于短期债 券，假定 15 年期债券的流动性溢价分别为：0、0.25%、0.5%、0.75%、1%。根据公式（
44、1）求得 2 年期债券的 利率应为（5%+6%）/2+0.25%=5.75%同样可求得 15 年期利率分别为 5%、5.75%、6.5%、7.25%、8%。将这结果 同预期理论相比较，我们发现，由于投资者更偏好于短期债券，因此流动性溢价理论和期限优先理论所得到的 收益曲线更加陡峭地向上倾斜。 这两种理论可以帮助我们预测未来短期利率的走势。 陡峭上升的收益率曲线意味着预期短期利率将上升。 相对平缓上升的收益曲线表明预期短期利率将不变。平坦的收益率曲线表明预期未来短期利率将有所下降。翻 转的收益率曲线表明预期未来短期利率将大幅下跌。 股价的计算公式： 11 0 11 ee Dp p kk （1）其
45、中 0 p 为股票现价； 1 D 为第一年末收到的股利； e k 为股票投资 的要求回报率； 1 p 为第一阶段末的股票价格，是预期的股票售价。 若要求回报率为 20%，则其当前价格为 54 元。 注：其他投资者由于现金流的估计或风险估计不同，从而对股价的估计也可能不同。 推广的股利估值模型（多期） ： 0 1(1 )(1) n in in i ee Dp p kk （2） 重写的推广的股利估值模型，其中没有最终售价： 0 1(1 ) t t t e p k D 推广的股利估值模型意味着，股票价值仅仅取决于未来股利的现值。 戈登增长模型： 0 1(1 ) i i i e D p k 1 (1)
46、 ii DDg （3） （3）公式可以很简单的简化为： 01 0 *(1) ee g p gg DD KK 这个模型对确定股票价值十分重要，但有连个假设条件： 1. 假设股利永远按照不变的比率增长。 2. 假设股利增长率g低于股票投资要求的回报率 eK （如果股利增长率高于公司股东的要求回报率，那么在 张琪内该公司将会变得无比庞大，这是不可能的。） 市场如何确定股票价格？ （1）价格是由愿意支付最高价格的买主确定，最终价格不一定是最高价格，但必然高于其他买主愿意支付的 价格； （2）市场由最能有效利用该资产的买主确定； （3）信息在资产定价中的作用。 （掌握关于这些现金流量最全面信息的人在计算
47、股票价值时，所使用的贴现率 低于对未来现金流没有把握的人。 ） 2.一方面利率影响要求回报率，也即贴现率；另一方面利率也刺激或抑制经济增长 3.适应性预期（当以往的数据发生变化时，预期会随着时间的推移缓慢变化，如预期通货膨胀率） 。 4.理性预期： 预期应与利用所有可得信息做出的最优预测相一致。 如驱车上班。 导致预期不合理性的主要原因： （1）人们了解所有可得信息，但不愿意费力将自己的预期变 成最好的估计； （2）人们不了解某些可得信息，对未来的最好估计不准确。 0ef XX 其中 e X 代表对这一变量的预期； 0 f X 是利用所有可得信息对 X 的最优预测；即 X 的预期等于基于 所有
48、可得信息的最优预测。-理性预期理论的表述。 5.理性预期理论的依据： （有效市场假定、有效资本市场理论）含义： （1）如果某一变量的运动方式发生变化， 你们对该变量预期形成的方式也要随之改变。例如利率的运动方式发生改变。 （2）预期的预测误差平均为零， 且事先无法未知。 6.有效市场假定：金融市场中的理性预期 假定：金融市场的证券价格反映了所有可得信息。 持有某一证券的回报率等于证券资本利得和现金收入的总和再除以最初的购买价格，也即 1tt t PPC R P 若期末的价格和预期价格一致，则有 0ef RR 。有效市场假定同样认为，对未来价格的预期等于基于所有现 有可得信息所作的最优预测。换句
49、话说，市场对未来价格的预期是合乎情理的。但是两者都是未知的，若把证 券的预期回报率用供求理论分析，修正为均衡回报率 R*,就可以为证券定价了。结论：金融市场中现价水平应 当使得根据所有可得信息对证券的回报率所做的最优预测等于证券的均衡回报率。 （金融学术界已经探讨了影 响证劵均衡率（在证劵供求平衡时的回报率）的因素（例如，风险与流动性） 。就我们的目的而言，利用均衡 条件能够确定回报率，进而确定预期回报率，就足够了。 7.套利：指市场参与者（套利者）消除未被利用的盈利机会的过程。 有效市场的另一个表述是：在有效市场中，所有未被利用的盈利机会都会被消除。 8.这章总结 （1）未来股利的现值可以用来衡量股票价值。遗憾的是我们无法准确的确定未来的股利水平。这导致估值出 现很
浙公网安备33030202001339号